Top 5 하워드 막스 메모 The 94 Latest Answer

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폭락장에 전설이 전하는 투자 조언_하워드 막스 오크트리 캐피털 회장 [글로벌 머니토크] 강남규 선임기자

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워렌버핏도 꼭 챙겨읽는 투자 메모 (feat. 하워드 막스)

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2022년 첫 하워드 막스 메모 – Selling Out

나왔습니다.

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“낮게 사고 높게 팔고”는 시작점에 불과하다.

도박하지 …
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하워드 막스 메모 - Selling Out — 하워드 막스 메모 – Selling Out

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림시티

거시경제에 대한 생각

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Selling Out

안녕하세요. 보너입니다. 2022년 첫 하워드 막스 메모 – Selling Out 나왔습니다. 2022년 하워드 막스의 첫 메모라 궁금하고 지금 장도 안좋은 시기에 한번 보면 좋을거 같아서 보게 되었습니다. 마지막에 제가 기억에 남는 중요한 말만이라도 꼭 보시면 좋을거 같습니다. “낮게 사고 높게 팔고”는 시작점에 불과하다. 도박하지 말고, 저축한 돈을 모두 가져가서 좋은 주식을 사서 오를 때까지 가지고 있어라. 성공을 위해 유동성에 의존하지 않는 용어 단기 투자자에 비해 장기 투자자가 유리하다. 장기간에 걸쳐 복리 가능성이 있는 투자를 발견하면 가장 어려운 것은 인내심을 가지고 그렇게 하는 한 당신의 위치를 유지하는 것이다. 매도 수익은 일반적으로 재투자되며, 이는 이익과 원금을 다시 위험에 빠뜨리는것이다. 가치 있는 자산을 단순히 차익을 결정짓기 위해 매도하는 것은 잘못된 일이지만, 단지 매도하는 것은 더 나쁜 일이다. 비이성적으로 낮은 가격으로 우수한 투자는 타인의 실수를 활용하는 것이 큰 비중을 차지한다. 확실히, 하락된 상태이기 때문에 구매자들에게 좋은 기회를 줄 수 있는 실수입니다. 만약 내가 엄청난 잠재력을 가진 개인 회사의 지분을 소유하고 있다면, 강력한 추진력이 있을 것이다. 중요한 것은 판매를 위한 결정이 항상 시장 내에 있는 것은 아니라는 것입니다. 가장 적극적으로 관리되는 포트폴리오는 시장을 능가하지 못할 것이다. 오늘날 성인이 되는 것은 실질적으로 수익이 보장된다. 그들이 단지 즉시 투자를 시작하고 조작을 피한다면 은퇴할 때까지 잘 고정될 것이다. 우리는 매력적인 가격의 자산을 구입할 수 있을 때마다 포트폴리오를 완전히 투자합니다. ⬇️자세한 내용은 이곳을 이용해주세요⬇️ https://m.blog.naver.com/sho0482

2021년 7월 29일 하워드 막스의 메모: 요약정리

하워드 막스의 메모는 항상 읽을 때마다 특유의 길고도 간결한 문장이 마치 경제 전공자의 논문처럼 느껴지곤 하는데, 특히 7월 29일 자 메모는 무려 16장에 걸쳐 거시경제와 인플레이션 상황에 대한 의견을 의견을 풀어놓았다. 매번 하워드 막스의 메모를 그냥 읽고 생각해보는 정도였는데, 이번에는 좀 정리를 해서 포스팅을 해두면 나중에 다시 볼 때 편할 것 같아 한 번 나름대로 요약정리를 해봤다.

혹시라도 이 글을 같이 읽는 분이 있다면, 이건 어디까지나 개인적인 공부를 위한 것이니 번역이나 요약에 오류가 있을 수 있다는 점 꼭 염두에 두시고, 마지막에 첨부하는 원문을 다시 한번 참고하시길 바라며.

거시경제에 대한 생각

우선 하워드 막스의 이번 메모는 워런 버핏의 다음과 같은 말로 시작이 된다.

어떤 정보가 의미를 갖기 위해서는 다음의 두 가지 조건을 충족해야 한다: 그것은 중요해야 하며, 이해할 수 있는 것이어야 한다.

– 워런 버핏

그리고는 오크트리는 거시경제에 대해 항상 높은 수준의 회의적인 시각을 견지하고 있으며, 어떤 경제학자를 고용하지도 않고, 오크트리 사무실로 초대해 그들의 의견을 묻지도 않는다는 꽤나 의미심장한 말을 던진다. 그 이유는 간단한데, 위에서 인용한 버핏의 말에서 알 수 있는 것처럼 거시적인 미래란 ‘이해할 수 있는 것’이 아니라고 믿기 때문이다.

사실 여느 학술 논문처럼 하워드 막스는 첫 장에서 자신이 이야기하고자 하는 내용을 이미 정확하게 요약하여 여기에 제시하고 있다. ‘거시적인 미래란 우리가 예측할 수도 이해할 수도 없는 것이다’라는.

실제로 대부분의 거시적인 예측은 도움이 되지 않는 합의에 의한 기대이거나, 거의 맞춘 적이 없는 합의도 되지 않은 예측이다.

아마도 자신이 거시적인 미래가 어떻게 될지에 대해 아무것도 모른다는 것을 인정하기는 어렵겠지만, 거대한 불확실성을 다룰 때에는 그러한 불가지론이 자기기만보다 좀 더 현명하다고 할 수 있다.

그리고 이에 대한 대가의 말을 두 가지 더 인용한다.

당신이 어떤 것에 대해 전혀 알지 못한다고 생각하면 두렵겠지만, 대체로 세상은 자신들이 어떤 일에 대해 정확하게 알고 있다고 굳게 믿는 사람들에 의해 돌아간다는 사실을 생각하는 것보다는 덜 두려운 일이다.

– 아모스 트버스키

당신이 모른다는 것이 당신을 어떤 문제로 끌어들이는 것이 아니다. 당신이 정확하게 안다고 확신하는 것이 당신을 어떤 문제로 끌어들인다.

– 마크 트웨인

당신의 강점과 약점은 무엇인가? 당신이 거시적인 관점에서 투자를 했다면 그것은 얼마나 도움이 되었는가? 그런 관점을 계속할 것인가, 아니면 그만둘 것인가?

하워드 막스는 질문을 던진다. 그리고 지금 논의되고 있는 거시적인 이슈들을 하나씩 살펴보자고 한다.

1. 인플레이션

지난 16개월 동안 Fed는 시장에 돈을 쏟아부었고 그 결과로 경제회복에 대한 자신감, 자산 가격의 폭발, 그리고 인플레이션에 대한 공포가 시장에서 나타났다. Fed의 이러한 정책은 보통 시장에 어떠한 예측 가능한 결과들을 불러온다고 믿지만, 하워드 막스는 역사적인 선례들을 통해 그러한 예측 가능한 결과들이 얼마나 맞지 않았는가에 대해 이야기한다.

이것은 사실 우리가 인플레이션에 대해 얼마나 아는 것이 없는가에 대해 알려주며 하워드 막스는 이를 ‘미스터리하다’ 고 표현한다. 그리고 우리가 투자를 할 때 다른 어떤 영역보다 인플레이션을 둘러싼 예측에 쓰는 힘을 줄여야 한다고 믿는다고 말한다.

2. 현재의 인플레이션 상황

여기서 다시 현재의 인플레이션 상황들에 대해 간략하게 정리를 하고 시장이 인플레이션 상황으로 가고 있다는 증거들(예를 들면 주택 가격의 상승, 중고차 가격의 상승 등)을 열거한다. 반대로, 현재의 인플레이션 상황이 한시적이라는 증거들도 차례로 제시한다.

현재 맞서고 있는 두 가지 예측은 모두 일리가 있다. 높은 인플레이션 상황은 의심의 여지없이 미래에 높은 금리 그리고 낮은 자산 가격을 형성할 것이다. ‘그러나, 정답을 아는 것은 불가능하다’라고 하워드 막스는 말한다. 버핏의 말을 다시 되새겨 보면, 이런 의견들이 모두 중요하기는 하지만 이해할 수 있는 것은 아니다.

3. Fed는 무엇을 아는가?

그렇다면 ‘Fed는 이 상황에 대해서 무엇을 알고 있을까’하는 합리적인 의심을 해볼 수 있다. 물론 Fed는 인플레이션을 통제할 의무가 있지만 Fed 리더들의 말을 들어보면 그들도 그들의 예측에 대해 높은 자신감을 보이고 있진 않다.

제롬 파월 의장은 2021년 6월 16일 “따라서 나는 여러분에게 어떤 정확한 시간이나 숫자를 얘기해 줄 수 없다”라고 말했고, 같은 시기 제임스 블러드 세인트루이스 연방준비은행 총재는 “우리는 인플레이션에 대해 답을 가지고 있다고 명확하게 이야기할 수 없으며, 심지어 답이 존재하는지도 알 수 없다”라고 말했다.

4. 시장은 무엇을 아는가?

Fed도 이 상황에 대해서 답을 내놓을 수 없다면 시장은 답을 알고 있을까? 2016년 주식시장에 큰 침체기가 왔을 때 하워드 막스는 메모에서 이미 ‘시장은 미래에 대해 별로 많은 것을 알지 못한다’라고 썼다.

최근 인플레이션의 증거들이 곳곳에서 나타나고 있고 시장은 불안정한 반응을 보이고 있다. 주식 시장 참여자들은 인플레이션 우려에 부정적인 의견들을 보이고 있다. 하지만 조금 더 고개를 돌려 채권 시장을 보면 상황은 정 반대로 흘러가고 있다. 주식시장은 불안정한데 채권시장은 오히려 안정화되고 있다. 전통적인 인플레이션 방지 도구인 금은 어떤가? 금시장 또한 채권시장과 같은 반응을 보여주고 있다.

시장은 무엇이 올지 알지 못하는 것뿐만 아니라 종종 거시적인 의미의 행동을 보여주지 않는다. 그러나 주의할 것은, 이것이 시장의 반응을 무시해도 된다는 뜻은 아니라는 것이다.

5. 예측가들은 무엇을 아는가?

그렇다면 미디어에 출연하는 다양한 시장 예측가들은 어떨까? 지난 수년간 그들의 예측을 분석해보면 예측 적중률은 실제와 많은 차이를 나타낸다.

6. Fed의 역할

여기서 다시 Fed의 역할로 돌아오면, 지난 16개월 동안 Fed의 대처는 성공적이었지만 인플레이션의 공포감을 키우기에도 충분했다.

여기서 Fed의 모순이 나타나는데, 사실 Fed에게는 두 가지 핵심적인 과제가 주어져 있다. 첫째, 경제가 충분한 일자리를 창출할 수 있도록 해야 하며 둘째, 인플레이션을 통제해야 한다. 그런데 이 두 과제는 어느 정도 상충하는 것일 수밖에 없다. 경제성장률이 커지면 인플레이션의 공포가 커진다. 인플레이션이 시작되면 투자자들은 줄어든 구매력을 대체하기 위해 높은 금리를 요구하게 된다. 높은 금리는 그러나 경제 성장을 저해한다.

그러면 왜 Fed는 백신으로 회복해 잘 나가고 있는 경제를 촉진하고 인플레이션의 위기를 불러일으키는가? 답은 사실, Fed는 인플레이션에 대해서는 걱정하지 않는다는 데 있다. Fed는 인플레이션이 올 것이라 생각하지 않으며, 만약 인플레이션이 온다 해도 한시적일 것이라고 생각하고 있다. 하지만 Fed의 진짜 걱정은 경기후퇴(economic sluggishness)이다. 즉, Fed는 장기적인 경기침체를 걱정하고 있는 것이다.

하지만 현재 상황에서는 만약 Fed의 말처럼 경기침체가 온다는 것이 사실이다 하더라도 당면한 문제는 인플레이션의 공포 그 자체이다.

분명하게도, 현재 Fed의 많은 사람들이 빚이 늘어나면서 발생할 수 있는 부정적인 결과들에 상관없이 무제한의 돈을 풀 수 있다고 생각하고 있다. 미국은 직전 20년보다도 더 큰 재정적자를 떠안고 있으며, 우리는 지금 어떠한 실험의 시기에 들어가고 있다. 그 결과를 우리는 미래에 보게 될 것이다.

지난 16개월간 시장을 구하기 위한 Fed의 조치는 적절했지만 하워드 막스는 그것이 영구적이어서는 안 된다고 생각한다. 그는 2009년 1월 Fed가 금리를 제로로 만든 이후 지속적으로 금리를 낮게 유지하고 있으며 그 이후 자본의 자유 시장이 더 이상 존재하지 않는다고 말한다. 즉, 시장이 보이지 않는 손이 아니라 Fed의 정책에 의해 지속적으로 통제되고 있는 것을 우려하는 것이다.

그는 시장에 의한 금리의 ‘자연스러운 흐름’이 중요하며 부작용 없이는 시장이 성장할 수 없다고 강조한다.

결론

어떠한 기교도 당신의 모든 지식이 과거에 한정된 것이며 당신의 모든 결정은 미래에 대한 것이라는 명확한 사실을 막을 수는 없다.

– 이안 윌슨

하워드 막스는 마지막을 전 GE 경영진이었던 이안 윌슨의 문구로 시작하면서 자신이 17년 전 작성한 메모의 한 구절을 다시 인용한다.

…… 당신은 미래를 알 수가 없다. 당신은 미래를 알 필요가 없다. 그리고 미래에 대한 지식 없이 투자에서 최상의 결과를 내는 것이 우리의 올바른 목표라고 믿는다.

만약 우리가 현재의 인플레이션이 한시적 일지 지속적 일지를 알 수 없다면 어떻게 해야 할까? 하워드 막스는 그에 대한 답이 2001년 자신이 쓴 메모의 제목에 있다고 말한다: 당신은 예측할 수 없다. 당신은 준비할 수 있다.

투자에 있어서 가장 중요한 룰은 반대의 의견이 완전하게 설득력을 얻을 때까지 우리가 장기적인 안목에서 투자를 해야 한다는 것이다.

미디어에서는 하워드 막스에게 ‘buy’ 또는 ‘sell’을 외치도록 종용하지만 그는 지금은 공격과 수비를 적절하게 섞은 정도의 관점을 견지한다고 한다. 그리고 오크트리도 이 두 관점 사이에서 밸런스를 맞추려고 노력하고 있고. 물론, 이건 어쩌면 당연한 회사차원의 문장일 테지만.

그리고 마지막 문장을 다음과 같이 끝맺는다.

나는 투자자들이 현재의 인플레이션 가능성에 대해 동의하는 것은 합리적이라고 생각한다. 하지만 일어날지 일어나지 않을지 알 수 없는 거시적인 예측에 따라 자산을 다시 배치하는 것은 합리적이라고 생각하지 않는다.

2021.7.29

하워드 막스

하워드 막스의 메모 원문

하워드 막스 투자에 대한 생각 하워드 막스 메모 구독

하워드 막스 – 투자에 대한 생각

워런버핏도 메일함에서 하워드 막스의 메일이 보이면 제일 먼저 읽는다고 한다. 참고로 하워드 막스의 메모는 오크트리캐피탈 웹사이트에서 확인할 수 있으며, 하워드 막스 메모 구독을 하면 이메일로 자동으로 받아볼 수도 있다.

구글에 howard marks memos 이렇게 쳐도 간단하게 검색할 수 있다.

Subscribe 버튼을 눌러서 구독하면 된다.

하워드 막스 메모 내용이 길어서 크롬으로 한국어 번역 해놓고 빨리 읽는 것도 좋다.

9페이지

나는 “경험이란, 당신이 원했던 것을 가지지 못했을 때 당신에게 주어지는 것”이라는 말을 꼭 하고 싶다. 호황은 우리에게 쓸모없는 교훈만 준다. 투자는 쉬운 것이고, 당신은 투자의 비밀을 알고 있으며, 리스크에 대해서는 걱정할 필요가 없다고 말한다. 그렇기에 가장 값진 교훈은 불황에서 얻을 수 있다.

-마치 2020년 3월 코로나로 인한 주식시장 폭락 이후 개인투자자들의 유입과 수익을 당연시 여기는 현재의 사태를 통찰력있게 말하는 듯하다. 진짜 투자실력은 하락장에서 나타난다.

가장 중요한 원칙 1: 심층적으로 생각하라(2차원적으로 생각하라, 남들이 보지못하는 부분을 봐라)

21페이지

1차적 사고를 하는 사람들은 동일한 사안에 대해 1차적 사고를 하는 다른사람들과 같은 식으로 생각하고 같은 결론에 도달한다. 그러므로 이런 사고방식으로는 월등한 성과를 거둘 수 없다. 투자자 집단이 곧 시장이기 때문에 모든 투자자들이 시장을 이길 수 있는 것도 아니다. 제로섬의 투자 세계에서 경쟁을 하기 전에, 투자자는 자신이 상위 절반에 들어갈 수 있는 마땅한 근거가 있는지 스스로에게 물어봐야 한다. 보통의 투자자들보다 좋은 성과를 내기 위해서는 시장의 예측을 뛰어넘을 수 있어야 한다. 당신이라면 그렇게 할 수 있는가? 왜 그렇게 생각하는가? 문제는 정확한 판단 아래 남들과 다른 예측을 했을 때만 이례적인 성과를 기대할 수 있다는 것이다. 그러나 남들과 다른 예측을 하기 어렵고, 그 남다른 예측이 정확하기도 어려우며, 그에 따라 행동하는 것도 어렵다.

23페이지

결론은 간단하다. 월등한 투자 성과를 달성하려면 가치에 대한 관점이 남다르고 정확해야 한다는 것이다. 물론 쉽지 않은 일이다. 자산을 실제 가치보다 저가로 매수하는 것은 매우 기분 좋은 일이다. 그렇다면 효율적 시장에서 어떻게 하면 저가 매수의 기회를 찾을 수 있을까? 남다른 분석력과 통찰력, 예지력을 발휘해야만 한다. 하지만 ‘남다르다’는 바로 그 점때문에 이는 소수에게만 해당되는 얘기다.(2002.11.11 메모) 평균 이상의 투자 성과를 거두기 위해서는 평범한 투자자와는 달라야 한다. 즉, 다른 투자자들보다 더 현명하게 사고해야 한다. 즉 남들과 다르면서 남들보다 더 나아야 한다. 이것이 2차적 사고다.

가장 중요한 원칙 2: 시장의 효율성을 이해하라(비효율성을 이해해야 시장초과수익을 거둘 수 있다.)

가장 중요한 원칙 3: 가치란 무엇인가?(내재가치와 가격 사이의 괴리, 가치평가가 가장 중요)

43페이지

가치투자자들은 주식의 현재가치가 현재 가격에 비해 높다는 확신에서 주식을 매수한다.(내재가치가 미래에 크게 성장할 것 같지 않아도 매수한다.)

성장투자자들이 주식을 사는 이유는 가치가 미래에 빠르게 성장하여 상당히 높게 평가될 것이라고 믿기 때문이다.(주식의 현재 가격에 비해 낮더라도 매수한다.)

그러므로 내가 보기에 선택의 문제는 가치과 성장 사이에 있는 것이 아니라, 현재가치와 미래가치 사이에 있는 것이다. 성장투자는 미래에 실현될 수도 있고 실현되지 않을 수도 있는 기업의 실적에 투자하는 것인 반면, 가치투자는 기업의 현재가치 분석을 토대로 투자하는 것이다.

46페이지

가치투자에 비해 성장투자는 크게 상승할 종목을 찾는 데 집중한다. 하지만 그 상승이 가까운 장래에 일어나지 않는다면 미래를 짐작하느라 불확실성을 감수해야 하는 이유는 무엇인가? 여기에는 의심의 여지다 없다. 현재보다 미래를 아는 것이 더 어려우므로 성장투자자의 성공률은 낮을 수 밖에 없지만, 성공하기만 하면 그로 인해 얻는 것은 더 많은 것이기 때문이다. 어느 기업이 가장 훌륭한 신약을, 좋은 컴퓨터를, 흥행하는 영화를 내놓을까를 정확히 예측하여 얻은 대가는 상당한 것이어야 한다. 일반적으로 성장에 대한 판단이 옳으면 그로 인한 상승 잠재력(upside potential: 기대할 수 있는 잠재적 가격 상승)은 좀 더 드라마틱하고, 가치에 대한 판단이 옳으면 그로 인한 상승 잠재력은 좀 더 지속적이다. 내가 추구하는 것은 ‘가치’이며, 이 책도 그런 드라마보다 지속성을 중요시한다.

50페이지

하락장에서 수익을 내기 위해 필요한 요소 두 가지는 다음과 같다. 첫째, 내재가치에 대한 자신만의 견해가 있어야 한다. 둘째, 끝까지 그 견해를 고수해야 하고, 설사 자신이 틀렸음을 시사하는 가격하락이 발생하더라도 자신의 견해대로 사야 한다. 세번째 요소도 있다. 그것은 바로 그 견해가 옳은 것이야만 한다는 것이다.

-쉽게 말하자면 내가 보기에 어떤 주식이 내재가치에 비해 가격이 떨어져있을 때, 또 한번의 하락이 와도 기존의 분석과 철학을 믿고 추가매수(소위 말하는 물타기)를 할 수 있는가 이다.

이 책을 읽고 하워드가 말하는 20가지의 투자원칙을 지키고, 깊게 생각하고, 자신만의 투자철학을 고수한다면 투자하는데 분명히 큰 도움이 될 것이라 믿는다.

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